Gestionarea fondurilor activiste de către Autorité des Marchés Financiers, o problemă strategică pentru guvernanța companiilor listate

Cu ocazia începerii anului, felicitări presei, președintele Autorității des Marchés Financiers (AMF) a enumerat provocările care trebuie îndeplinite pentru anul următor. Printre acestea se numără și atitudinea de a adopta față de fondurile activiste, extinzând astfel reflecția în care sunt implicați actorii francezi în drept și finanțe pentru a contracara un risc în creștere față de companiile listate.

În discursul său din 8 ianuarie, Robert Ophèle, șeful Autorității des Marchés Financiers (AMF), a reamintit „toată atenția acordată de AMF funcționării corecte a piețelor la care activismul poate contribui, dar că poate fi perturbator și în anumite cazuri ”, Precum și intenția AMF„ de a-și clarifica abordarea asupra subiectului înainte de sfârșitul acestui trimestru ”. Aparent general, această declarație evocă de fapt Muddy Waters care a zguduit Place de Paris din decembrie 2015. Originar de peste Atlantic, acest fond a vorbit despre el de când a vândut pe scurt un volum semnificativ din cazinoul de valori mobiliare al grupului, acțiune pe care o consideră supraevaluată, având în vedere îndatorarea distribuitorului și complexitatea structurii sale financiare. Combinată cu o campanie agresivă de comunicare țintă prin publicarea unui raport dependent, această operațiune constă în împrumutarea unui titlu pentru a-l vinde, apoi cumpărați-l la un preț mai mic și beneficiați de marja astfel generată; pentru a scutura încrederea în acțiune, creați o spirală descendentă și faceți ca prețul acțiunilor să se prăbușească (până la -20% în acest caz).

Creșterea fondurilor activiste

Pentru a înțelege mai bine realitatea lor, poate fi util să ne amintim că obiectivul principal al fondurilor este de a genera valoare financiară și de piață maximă în vederea ieșirii lor pe termen scurt sau lung. În această perspectivă și după efectuarea diligenței, aceștia iau o participație minoritară la companiile listate aflate în dificultate, de ordinul 1-20%, în funcție de mărimea țintei și de capitalizarea acesteia. Statutul lor de acționar le permite apoi să își aducă cererile (creșterea dividendelor, schimbarea guvernării, reorganizarea, fuziunea cu un concurent sau separarea dintr-o sucursală neprofitabilă etc.) către consiliile de administrație sau, dacă este necesar, în arena publică, cu sau fără agresiune și indiferent de ponderea participării lor.

Odată marginalizate în Europa, aceste fonduri au crescut în special din 2017, atât în ceea ce privește numărul activiștilor și campaniilor, cât și valoarea capitalului desfășurat. Conform ultimei revizuiri anuale a băncii Lazard, Vechiul Continent a fost vizat de o serie de campanii în creștere substanțială, deși reduse după vârfurile din 2017 și 2018 (40 în 2016, 52 în 2017, 57 în 2018 și 48 în 2019), în timp ce capitalul investit a crescut semnificativ în aceeași perioadă (8 miliarde de dolari în 2016, 22 miliarde în 2017, 16 miliarde în 2018 și 9 miliarde în 2019). În schimb, Franța pare să absoarbă declinul din Regatul Unit și a înregistrat 7 campanii în 2019 pentru 840 de milioane de dolari.

În acest context emergent, în urma poziției Muddy Waters, Jean-Charles Naouri, CEO Casino, denunță raportul și confiscă AMF pentru a investiga această chestiune. După aproximativ patru ani de investigații intercalate cu bătălii de opinie publică, proceduri judiciare, rapoarte de fonduri noi, cedări de active, termene de rambursare și vânzări scurte recurente cu 18 fonduri pe 40% din capitalul plutitor, „Autoritatea închide această lungă serie financiară fără să comenteze fondul cazului și trimite părțile înapoi prin spate printr-o scrisoare de observație separată privind respectarea reglementărilor privind informațiile și comunicările financiare.

Între timp, jucătorii de pe piață au preluat dezbaterea amplificată în mod regulat de știrile pieței, dintre care cea mai emblematică este, fără îndoială, intrarea neașteptată a Elliott Management în capitala Pernod Ricard cu până la 2,5% în decembrie. 2018, în ciuda sănătății sale financiare bune . Aceste știri le-au permis să reflecteze la cele mai bune metode de supraveghere a comportamentului fondurilor activiste, într-un context în care echilibrul problemelor este dificil de arbitrat. Prins între imperativele atractivității în momentul Brexit și cele ale securității reglementare a operațiunilor pentru companii, Place de Paris se confruntă, în același timp, cu ratele scăzute de pe celelalte piețe financiare, cu consecința deficitului de introduceri pe stoc piață în raport cu numărul de ieșiri (8 contra 20) și necesitatea unei reglementări care este atât ușoară, cât și eficientă pentru a păstra obiectivele fondurilor tentate să se retragă de pe listă. Aceste reflecții au dus, în cele din urmă, la o literatură abundentă în câteva săptămâni: raportul parlamentar Woerth-Dirx, (2 octombrie 2019), rapoarte succesive ale Clubului Juriștilor (7 noiembrie 2019, condus de Michel Prada, fost președinte al AMF), Asociația franceză a întreprinderilor private (Afep - 10 decembrie 2019) și actorii Paris Europlace (6 ianuarie 2020, cu două zile înainte de dorințele lui Robert Ophèle.

Propunerile actorilor: elemente de consens și puncte de dezbatere

În general, subiectele tratate în aceste studii se suprapun în mod regulat, deși tratamentul lor este dezbătut în funcție de unghiul adoptat. Recomandările acestora se concentrează pe patru domenii principale: îmbunătățirea transparenței, reechilibrarea asimetriei părților interesate în accesarea și diseminarea informațiilor, supravegherea vânzărilor scurte și consolidarea organismelor de reglementare pentru piețele financiare.

Printre aceste recomandări, unele apar în mod regulat în diferite rapoarte, în special în ceea ce privește transparența și asimetria informațiilor. Astfel, alinierea părților interesate cu privire la regimul de abținere sau scutire (pentru companii) este recomandată în ceea ce privește perioadele liniștite premergătoare publicării rezultatelor (15-30 de zile fără comunicare financiară). La fel, alinierea documentelor de poziție sau a cărților albe cu regimul recomandărilor de investiții sau obligația de informare prealabilă înainte de lansarea unei campanii publice adună un consens larg. De asemenea, cei mai scurți ar trebui să raporteze toate pozițiile deținute în mai multe produse financiare, cum ar fi instrumente derivate sau swap, pentru a evita o creștere târâtoare a capitalurilor proprii. O altă propunere recurentă, posibilitatea de a disocia drepturile de vot de împrumuturile de valori mobiliare sau de a le suspenda în urma abuzului, i-ar determina pe proprietarii efemeri să aibă doar o influență redusă și o legitimitate redusă a discursului în ceea ce privește capacitatea lor de acțiune. În cele din urmă, raportul Woerth-Dirx și Clubul Juriștilor sunt de acord cu privire la consolidarea resurselor puse la dispoziția AMF.

Fonduri activiste, riscuri și inteligență economică: concluziile rapoartelor

Dacă raportul Clubului Juriștilor se bazează pe consensul necesității instituirii unui cod unic de conduită pentru companiile mari și crearea unei platforme de dialog cu acționarii, cel al Paris Europlace se evidențiază prin dorința de a promova pe plan internațional prevederile legii pactului cu privire la libera alegere a domeniului votului și a agențiilor de consiliere delegată, în timp ce cea a Afep se remarcă prin mai multe aspecte specifice.

Cu două luni mai devreme, raportul Woerth-Dirx fusese evidențiat de recurența chestiunii suveranității economice. Recunoașterea riscului potențial al captării externe a activelor strategice prin operațiuni de fonduri activiste, subliniind în același timp că acesta este doar un scenariu plauzibil, fără nicio aplicație observată până în prezent. De asemenea, noțiunea de soft law apare în mod regulat pentru a influența mediul de reglementare și a standardiza comportamentele dorite de bunele practici într-un mod discret, eficient și rentabil, fără a recurge la legislație suplimentară pe acest subiect.

Ca o extensie a acestor reflecții, ar fi adecvat să punem la îndoială capacitatea concurenților de a se alia sau de a se colabora cu fonduri activiste pentru a profita de slăbirea țintei. Într-adevăr, în timp ce anumite investiții de capital pot stimula o guvernare obișnuită sau chiar lentă, altele constituie un risc major pentru proiectul strategic și industrial al companiilor în cauză, perturbând astfel mediul lor de afaceri în favoarea concurenților.

Mai mult, reacția AMF nu este izolată, dacă luăm în considerare crearea paralelă de către Bpifrance a Lacului d'Argent, un nou fond de investiții destinat asigurării capitalului companiilor strategice, în special împotriva fondurilor activiste. fond de avere suveran al Emiratelor. Drept urmare și în funcție de propunerile reținute, redefinirea treptată a ecosistemului lor ar putea pune la îndoială avantajele modelului lor actual de afaceri și îi va forța să opteze pentru mijloace de comunicare mai puțin agresive decât bătăliile de opinie din piața publică., după cum a condus Muddy Waters.

În cele din urmă, combinat cu greutatea informațiilor în comunicarea financiară, definirea strategiei Place de Paris în ceea ce privește gestionarea fondurilor activiste s-ar putea dovedi crucială pentru jucătorii săi într-un moment în care fondurile americane, confruntate cu o piață matură de peste mări, căutând noi prize. În această perspectivă, reglementarea înainte de sosirea masivă a acestor noi participanți este un imperativ major în ceea ce privește accesul pe piață, standarde și influență pentru a determina cotele lor de piață viitoare și pentru a garanta sustenabilitatea grupurilor franceze listate.